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【今日净值基金110019】解读:新三板改革后会否从A股分流资金?(2017-12-24)

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新三板在最冷的冬至迎来了最热的改革。对于新三板和新政,业界期待已久,现在终于实施了!

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新政主要包括三个文件:一是《全国中小企业股份转让系统上市公司分级管理办法》,二是《全国中小企业股份转让系统股份转让细则》,三是《全国中小企业股份转让系统上市公司信息披露规则》。

为解决市场定价机制不公、流动性不足、创新型公司质量水平参差不齐、监管难等问题,12月22日,新三板市场从交易制度、层级机制、信息披露三个方面推出改革措施。
市场对这一轮新三板改革期待已久。中国证券商记者了解到,22日下午,中国证监会主席刘士余刚刚批准了新三板的改革措施,全国股份转让公司召开新闻发布会,宣布了政策的实施情况。由此可以看出,监管部门也在积极应对市场的需求。

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新政将给新三板市场带来哪些变化?会不会影响A股市场,尤其是创业板?与交易所市场不同,新三板的投资者主要是机构投资者和高净值群体(新三板的资本门槛为500万)。即使引入竞价交易,也是有条件的竞价交易,而不是连续叫价拍卖。短期内,只会使创新型企业交易更加活跃,不会大规模分流市场资金。引入集合竞价交易主要是为了完善新三板的定价机制,使价格更加公平,让市场发挥作用,有助于提高市场流动性。

具体改革重点放在黑板上:
1.在创新层准入条件的差别化标准中,降低了净利润标准,提高了营业收入标准,增加了投标市场价值标准。

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一是平均净利润从两年不低于2000万元下降到两年不低于1000万元。
二是净资产收益率由不低于10%降至不低于8%。

三是提高最低股本要求2000万元。

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四是在保持营业收入复合增长率不变的前提下,将两年营业收入平均值由不低于4000万元提高到不低于6000万元。
五是将“做市市值”修改为“做市市值或竞价市值”,即最近成交的60个做市或拍卖过户日平均市值不低于6亿元。

六是将股东权益不低于5000万元调整为不低于5000万元的股本。

点评:总体来看,新三板创新层财务门槛在财务指标方面适当提高。可以预期,创新层的覆盖面将扩大,创新层公司的质量将得到提高。但初步看来,创新型企业不会出现大规模扩张。
2.创新层准入条件增加了“合格投资者不得少于50人”的要求。此外,对于因年报数据更正、财务造假、市场操纵等原因导致创新水平不达标的公司,全国股权转让公司将直接进行调整。

点评:对于经营不规范、存在欺诈行为的上市公司,强制分层是一把“达摩克斯之剑”,不仅可能被迫降职,还可能被摘牌。
3.创新层的维护条件主要是法律合规性和财务基本要求,主要包括公司治理良好,无重大违法违规行为,按规定定期披露定期报告,最近一个会计年度末净资产不为负数,最近三个会计年度的财务会计报告未出具非标准审计意见。

点评:上市公司多为中小企业,业绩波动是经营中的正常现象。以财务指标为主的创新层维护条件容易导致公司水平“大进大出”,频繁升降。与之相关的交易方式的变化不仅存在操作风险,而且容易导致市场不稳定。因此,明确的合规要求可以防止此类风险。
4.按层级实行差别化的制度安排。从股权转让方式的差异来看,对于采用集合竞价转让方式的上市公司,创新级公司每转让日匹配5次,而基层公司每转让日仅匹配一次。在信息披露制度方面,创新型公司增加了季报、业绩快报、业绩预告等披露要求,严格执行审计准则,初步实现了行业信息披露;而基层公司的披露要求基本不变。

点评:差异化的制度安排不仅为创新层提供了更好的制度环境,也要求创新层的上市公司履行更多的义务,接受更严格的监管。
5.引入集合竞价交易系统,将原有的协议转让方式在股票交易中统一调整为集合竞价,同时采用分层匹配,实现差分匹配频率。

点评:集合竞价的推出将给新三板的价格发现机制带来颠覆性的改革,也将有利于提高市场流动性。
6.为缓解协议转让需求,对于单笔申报数量不低于10万股或转让金额不低于100万元的交易,可以通过交易系统协议转让;对于属于特定事项的协议转让需求,具体事项可申请协议转让业务。完善做市转让方式,增加特定条件下的协议转让安排,改革收盘价决定机制,增强价格稳定性。

点评:协议转让已基本转变为盘后大宗交易。未来,新三板交易系统将以集合竞价和做市为主。
7.基层集合竞价股票每天在每个过户日15:00进行一次撮合;创新级集合竞价股票在每个过户日的9:30、10:30、11:30、14:00和15:00进行5次配售。

点评:有了明确的时间表,创新层将获得更多的交易机会,吸引更多的企业努力达到创新水平标准。
8.“三类股东”的新三板公司IPO审核政策明确后,上市公司退市做市的动机将不复存在。

点评:这意味着“三类股东”政策将明朗化,或将由中国证监会出台相关规定,让被困“三类股东”的优质新三板上市公司等细则出台。
9.自《规则》实施之日起,将原协议转让方式的日内交易方式统一调整为集合竞价转让方式,原采用做市转让方式的股票仍按做市转让方式转让。

点评:明确交易方式转换的原则。
10.交易系统将在1月15日新系统上线后实施;分层实施时间要到明年4月30日才会改变;信息披露细则将从今年年报即2017年年报开始执行。

点评:三项政策实施时间明确,这也说明上市企业还有4个月的时间冲刺创新水平。
改革的重要内容是为后续改革打下基础。

在今天的新闻发布会上,全国股转公司总经理李明、副总经理隋强、副总经理张梅同时坐镇,各业务部门负责人也悉数出席,对于改革他们也期盼多时。
李明介绍,全国股转公司发布了新制定的《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法》(简称《分层管理办法》)和《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》(简称《转让细则》)、《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则》(简称《细则》),这是证监会贯彻落实党的十九大精神和全国金融工作会议部署、促进多层次资本市场健康发展的重要举措,标志着深化新三板改革迈出关键步伐。

更重要的是,2017年会上更何况会更何况会更何况更何况会更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况更何况何况更何况更何况何况更何况何况更何况何况更何况何况更何况更何况何况更何况何况更何况何况更何况何况更何况何况更何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何况何“建筑”创新层准入标准一盈利要求偏高,导致一批优质挂牌公司无缘创新层;标准二对于营收规模要求偏低,导致一批财务稳定性偏弱、经营风险较高的公司进入创新层;共同准入标准缺少对股东人数等指标的要求,导致创新层公司的公众化水平参差不齐。
在问题导向的驱动下,此次分层制度的修改完善,调整创新层的部分准入和维持标准,促进更多优质企业向创新层聚集,提高创新层公司的公众化水平,为后续改革措施的推出奠定基础。

一是在差异化准入标准中,调减净利润标准,提高营业收入标准,新增竞价市值标准。
本章第50条

三是着眼于提高创新层公司稳定性,防止“大进大出”,将维持标准改为以合法合规和基本财务要求为主。
随之配套的一并推出了交易制度和信息披露制度的改革。 李明指出,交易制度改革体现了鲜明的问题导向,旨在解决现行协议转让方式定价不公允、市场不认可、监管难度大等问题,完善新三板市场的价格发现机制,为持续改善市场流动性奠定基础,主要包括引入集合竞价、优化协议转让、巩固做市转让等具体措施。

一是引入集合竞价,原采取协议转让方式的股票盘中交易方式统一调整为集合竞价,盘中时段的交易方式为集合竞价与做市转让两种,供挂牌企业自主选择。 本研究旨在为᛼᛼᛼᛼᛼᛼᛼᛼᛼᛼ᛀ᛼᛼᛼ᛜᛜ᛼ᛜᛜᛜᛜᛜᛜ9ᛜᛜ:一ᛜ一ᛜ:一企业
二是优化协议转让。 为满足市场参与人合理的协议转让需求,此次交易制度改革提供了盘后协议转让与特定事项协议转让两种交易方式。 符合一定数量、金额及相应价格限制的协议转让,可以通过交易系统在盘中申报、盘后成交;对于收购、对赌履约、同一实际控制人下的转让等合理的特殊转让需求,可以在线下通过申请办理特定事项协议转让予以满足。

三是巩固做市转让,并予以适当调整完善。 继续坚持并鼓励做市转让,在完善做市转让收盘价形成机制的同时,协议转让方式一并适用于做市转让的挂牌股票。
在信息披露制度改革方面,此次新制定了《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则》,在坚持信息披露真实、准确、完整、及时和公平的基础上,探索实施了创新层企业与基础层企业差异化的信息披露制度。 基层公司继续执行现行的信息披露制度,但有些规定过于严格,明显不合理。

2.层级机制完善,财务指标大幅修订
作为改革的“压舱石”,分级制度发生了一些变化,其中创新层准入条件的财政标准调整较多。它包括:

第一个标准是盈利能力。原规定是“最近两年年均净利润不低于2000万元,最近两年加权平均净资产收益率不低于10%”。为将创新层覆盖范围扩大到优质公司,将两年平均净利润由不低于2000万元降至两年不低于1000万元,净资产收益率由不低于10%降至不低于8%;同时,为防止小而不稳定的公司进入创新层,增加了2000万元的最低股本要求。

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